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能把200多亿物流资产玩成“一鱼三吃”，上市在即的京东物流有何“过人之处”？

来源：驿站综合虎嗅APP

作者：Eastland；原文标题《京东物流“一鱼三吃”》；文中观点不代表本账号立场，仅供参考

京东物流敲钟在即，无疑是近期最受关注的大事件之一，也给业内带来了一个不小的“惊喜”。

今日（5月17日），京东物流正式启动股份全球公开发售，根据招股书显示，此次全球公开发售总计6.092亿股，公开发售时间为 5月17日至5月21日，价格区间为每股39.36港元至每股43.36港元，每手买卖单位为100股，股票代码2618。

据悉，京东物流5月28日将正式在港交所挂牌交易，美银证券、高盛、海通国际为联席保荐人。同时，京东物流IPO获得7名基石投资者同意认购约119亿港元股票，包括软银、淡马锡、Tiger Global、中国国有企业结构调整基金及中国诚通投资、黑石、Matthews Funds和Oaktree。

实事求是讲，在2020年的整体表现不俗，为2021年京东物流IPO提供了最佳时间窗口。一方面，可以先人一步，赶在最大的竞争对手之前抢滩资本风口；另一方面，上市所募集的资金也可以让京东更有底气去构筑更大的物流护城河。

根据测算，假设发售价为每股股份41.36港元（即发售价范围每股股份39.36港元至43.36港元的中位数），经扣除公司就全球发售已付及应付的承销佣金及其他预计开支后，假设超额配股权未获行使，此次京东物流全球发售募集资金净额预计约为247亿港元。

其中，55%的募资将用于升级和扩展六大物流网络，保持竞争优势；20%的募资将用于开发与供应链解决方案和物流服务相关的先进技术，包括自动化科技、数据分析与算法以及其他底层技术等；15%的募资将用于扩展一体化供应链解决方案的广度与深度，深耕现有客户，吸引潜在客户。

作为中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商，京东物流过去三年保持了高速增长，2018、2019及2020年，京东物流营收分别为人民币379亿、498亿和734亿，其中2019年同比增长31.6%，2020年同比增长47.2%，2021年Q1，京东物流收入224亿元，同比增长高达64.1%。从外部收入来看，京东物流外部客户收入占比已经从2018年的29.9%、2019年的38.4%增长至2020年的46.6%，其中2020年外部客户收入增速近79%，自2017开启的对外开放战略成效显著。

同时，一体化供应链收入是京东物流营收的主要构成。2020年，京东物流一体化供应链收入占总收入的比重达到75.8%。根据灼识咨询报告，京东物流是中国最大的一体化供应链物流服务商。在2020年，京东物流服务企业客户数超过19万，针对快消、服装、家电、家具、3C、汽车和生鲜等多个行业的差异化需求，京东物流形成了一体化供应链解决方案，并深度服务安利、雀巢、小米、斯凯奇、蒙牛等众多知名品牌商。

截至2020年12月31日，京东物流运营超过900个仓库，包含京东物流管理的云仓面积在内，仓储总面积约2100万平方米。其构建的仓储网络、综合运输网络、最后一公里配送网络、大件网络、冷链网络及跨境网络等六大网络，服务范围覆盖了中国几乎所有地区、城镇和人口，全球可触达超过220国家和地区。

结合上述京东物流上市的基本盘，我们再把视角回到即将上市的京东物流，老铁们更加关心的是：作为托起京东集团庞大商业版图的物流板块，其成长路径是什么样的？又将引发哪些连锁反应？未来如何发展？

此前，在诸多关于京东物流上市的分析文章中，虎嗅的一篇《京东物流“一鱼三吃”》分析的颇为深刻且独到，作者李彤（Eastland）的“京东物流“一鱼多吃””见解，老鬼颇为认同，特此和老铁们一起分享：

以下为文章全文：

5月2日，港交所公布京东物流耹讯后资料集，除将财务数据更新至2020年末，还披露了一些有意思的信息，比如3月10日高瓴和华平向“京东物产”注资7亿美元。

京东集团玩转物流资产的思路已经完整呈现。能把200多亿物流资产玩成“一鱼三吃”，中国互联网公司达到这个“段位”者绝无仅有。

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一鱼三吃之一：以储备代运

早年“通达系”服务的槽点很多。2007年京东将首轮融资所获宝贵资金大部分砸进物流。

“自营+自建物流”有助于提高用户的购物体验，京东藉此与阿里错位竞争，终于“杀出一条血路”。

2011年推出“211限时达”，如今京东商城90%订单实现“当日达”或“次日达”；2014年在上海启动“亚洲一号”，如今京东在22个城市运营32座“亚洲一号”。

截至2020年末，京东物流体运营900多个仓库及超过1400个云仓，总面积2100万平米。物流相关岗位雇员总数达24.2万名，其中配送员19万。

许多人拿京东物流与顺丰对标，其实它们是完全不同的物种。

谷歌希望“用户停留的时间越短越好”，顺丰何尝不是如此。包裹在快递公司手里时间短，占用仓储资源就少、时效性好、利润率越高，一举多得。单位营收对应的仓库面积，足以说明快递公司的管理水平。

2020年顺丰营收1540亿，是京东物流的210%。而顺丰仓储面积仅为486万平米，不到是京东物流的23%。在营收相等的情况下，京东物流占用仓储面积是顺丰的9.1倍。

令人吃惊的是，京东物流招股文件称还将兴建大型定制仓库、增设县级仓库。

京东物流仓储面积超大，因为它最早是为京东自营业务服务的履约部门，其业务逻辑与快递公司相反。

用户在其它电商平台下单，快递公司揽收，包裹才踏上奔向用户的旅程。

京东自营则要先行采购，然后依据运营经验及优化算法做出需求预测，将货物调拨到位置理想的“区域配送中心”（RDC），进而分拨到“前端物流中心”（FDC)。到此为止，用户还没有下订单！

京东自营用户下单后，商品在距TA最近的RDC/FDC出库，发往7280个配送站中的一个，由19万小哥中的一位完成“最后一公里配送”。

其它电商平台，商品从卖家出发，跨过千山万水，方能送达用户。京东自营的商品从FDC出发，距用户直线距离或许只有几十公里。

假如某啤酒品牌成为京东物流“一体化供应链服务”的客户，可将商品从遍及全国的工厂或经销商库房送至一个或多个京东仓库，进而配送至目标市场周边的仓库。

京东用“当日达”“次日达”树立了“送货快、体验好”的品牌形象，不靠飞机/高铁抢时间，而是“以储代运”。

集中资源设置仓储可谓“神来之笔”，用最少的投资带给用户最好的体验。没有当年大建特建仓库，就没有今天的京东，也没有明天的京东。

以储代运、靠用户体验“打天下”，是京东物流的“第一个吃法”。

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一鱼三吃之二：服务性收入

京东营收分为两大部分：商品销售（即自营）和服务（包括物流、广告及其它）。

2020年京东7458亿营收中，商品销售收入6519亿，占比87.4%；服务收入939亿，占比12.6%，比2016年高4.7%个百分点。

尽管服务收入占比只有十几个百分点，却是整个京东取得盈利的关键。

假设京东自营毛利润率为10%（财报没有披露）。鉴于竞争充分而且消费者货比三家十分便利，电商平台产品进销差价不会太高。特别是京东主营的3C产品标准化程度高，“毛利润率10%”已是偏高的假设。

根据这个假设，2020年自营毛利润为652亿，占京东毛利润总额的60%；服务毛利润439亿（毛利润率46.8%），占京东毛利润总额的40.3%。

服务业务以八分之一收入贡献了四成毛利润，但实际贡献更大。

自营业务履约开支（与美团外卖配送费用性质相似）是“不得不花的钱”，将之剔除计算出的毛利润更为合理（通用会计准则对毛利润没有定义）。

剔除履约开支，2020年自营业务毛利润为165亿，毛利润率2.5%（2019年为2.8%)；利润总额亦降至604亿，439亿服务毛利润占比达72.7%。

当“京东物流”渐成金字招牌，京东顺势向平台第三方商家开放物流体系。

2015年，京东推出“仓配一口价”服务。2020年，“物流及其它收入”达404.5亿，占服务收入的43.1%；“平台及广告服务”收入535亿，占服务收入的56.9%。

2020年，京东物流营收734亿，其中394亿来自京东集团及联系人，占总营收的53.8%；340亿来自外部客户，占比46.2%。

“外部客户”的意思是与京东集团没有股权关系，目前京东物流的绝大多数用户要么是京东自营的供应商，要么是第三方卖家。

京东物流主打“一体化供应链服务”，2020年来自大股东京东集团的394亿收入都属于这类服务，占“一体化”服务收入的70.8%，较2019年低2.8个百分点。

2020年“一体化服务”外部用户5.3万、户均支出31.3万元。京东集团没有披露第三方商家数量，但5.3万户这个数字占比肯定很小，“一体化服务”的渗透率有很大提升空间。

京东物流为第三方商家提供“一体化供应链”服务，除直接贡献营收和利润，还有另外两个功效：

一是提高用户从第三方商家购物的体验，进而提升京东商城整体品牌形象；

二是为京东集团其它业务输送客户，比如京东物流服务对象有很大概率成为数科金融服务的客户。

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一鱼三吃之三：资本运营

截至2021年末，京东已支付255亿用于购买土地使用权、建设仓库及购买仓储设备。

京东有史以来投入物流建设的资金，略高于“三大视频网站”每家一年烧掉的钱！

但京东没有腾讯、阿里那样强劲的现金流，255亿已是竭尽全力了。京东只能将资金集中投向仓库建设，在干线运输等环节倚重外包。

物流业务独立运营，通常是将相关资产、业务注入其中。好比“长子自立门户”，分得一部分家产。不料京东却在这个环节“玩出了花样”。

2018年成立的“京东智能产业发展集团”（京东物产），是京东集团旗下“基础设施资产管理及一体化服务平台”。京东物产的核心职能是持有、开发、管理京东物流设施，支持京东物流。

京东物产这个儿子也没拿到“家产”，而是用大价钱买，还着实让“家长”赚了一笔：2019年、2020年，京东集团分别出售79亿、48亿物流设施，共计收回127亿元。2019年，京东集团净利润也才11.9亿，处置物流资产的收益达38亿。2020年处置物流资产又获16亿收益（其中出售未完工物流赚4.68亿）。

京东物产向京东集团收购物流资产的资金来自何处？

2019年2月、2020年1月京东物产与新加坡政府投资公司（GIC）先后成立两只基金，拟将价值160亿的物流设施实施售后租回（随完工随出售）。

2020年下半年，京东物产又与GIC及穆马达拉投资公司（MIC）成立一只规模30亿的基金，专门收购未完成物流设施。2020年12月完成一笔出售，将在完工后租回。

“售后租回”是“高阶”资本运营手段。京东物产用基金的钱向京东购买物流资产，反过来租给京东使用。京东售后租回的物流资产，在资产负债表中列为“经营租赁使用权资产”，京东物流向“家长”交租获得使用权。

京东投资255亿形成的物流资产的所有权、使用权分成“三节”，京东物产持有、京东集团租回，再转租给京东物流使用。

京东物产这个物流资产管理平台，还有另一重想象空间：2021年3月10日，京东物产向“高瓴资本”和“华平投资”发行A系列优先股，预期融资7亿美元。

高瓴、华平的介入，让人们看到京东物产公开发售信托基金的前景。

京东自建物流形成的资产，首先用于提升自营业务的用户体验，造就了京东集团；然后为第三方商家提供服务，推高京东整体营收、增强盈利能力，还造就了估值350亿美元的京东物流；最后搭建出一个资管平台，京东再也不用“从牙缝里”挤钱投资物流了。

京东商城是“花盆”，京东物流是“盆景”。花盆大、盆景才长得大。反过来，盆景也为花盆增色。

冷链服务业务联系电话：19138199759

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